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《巴菲特的投资组合》第9章 创造击球佳绩的球员在哪里

08-18 股票书籍

 第9章 创造击球佳绩的球员在哪里


 棒球的首要规则是捡好的球击打。

——罗杰斯·霍恩斯比

1996年,一位著名的生物学家、多产作家、美国棒球队的终生追随者斯蒂芬·杰伊·古尔德(Stephen Jay Gould)出版了《满堂红:从柏拉图到达尔文对卓越的传播》(Full House:The Spread of Excellence from Plato to Darwin)一书。古尔德被复杂的生命本性所吸引,他认真地研究不同复杂系统的差异。在这本具有启发性的书里,他除了谈论其他事物以外,还谈到了美国主要棒球联队击出.400这一好成绩的消亡。

他在这本书中写道,在1901~1930年的30年间共有9个赛季,其中每个赛季中都至少有一名棒球队员击出了高于平均击球水平的.400的好成绩,但在以后的68年里,仅有一名棒球队员达到了此种里程碑式的成绩。泰德·威廉姆斯(Ted Williams)在1941年击出了.406的成绩。

从这些统计数据中,我们或许可以得出结论:随着时间的推移,击球的技巧退化了,但是古尔德却希望我们考虑到统计数据的误导性,他认为有另一项因素在发挥作用。棒球队员的击球技巧并未退化,相反,是总体防守的能

力增强了。投手投出的球更加复杂多变,守队一方队员的防守技巧更佳了,而且守队总体防制强攻的能力也大大增强。古尔德解释道:“随着棒球队的整体技巧的提高,钟形曲线的右尾向左移动,右尾部的差异亦缩小。精彩比赛的结果是.400这一成绩的消失。”

彼得·伯恩斯坦是《证券投资管理杂志》的主编和创始人,两部优秀金融著作的作者。两部著作的书名为《资本观念:现代华尔街未必是这样起家的》(Capital Ideas:The Improbable Origins of Modern Wall Street)和《与天为敌》(Against the Gods:TheRemarkable Story of Risk)(注:《与天为敌》中文版已由机械工业出版社出版。 )。伯恩斯坦将古尔德对.400这一成绩的观点应用到证券管理企业当中。他说:“证券券商的业绩数据表明,他们的业绩格局与棒球中所发生的击好球的格局惊人的相似。”伯恩斯坦分析道,专业券商中取得高于平均业绩的人越来越少,这是投资管理人员不断提高其教育和知识水平的结果。随着越来越多的投资者改进其投资技巧,几位超级明星打破业绩纪录的概率也随之降低。

这是一个非常有趣的类比。如果我们对此论点进行跟踪,我们可以得出结论,像沃伦·巴菲特这样重量级的击球手将逐步被有效市场中的信息灵通、头脑聪慧的其他投资者所取代。确实,伯恩斯坦指出,伯克希尔-哈撒韦的业绩纪录与标准普尔500综合指数相比,它在20世纪60年代和70年代的业绩要比80年代和90年代的业绩好。然而,我认为考虑到目前股市的竞争激烈程度以及伯克希尔公司庞大的资金底数,这些都已成为比较伯克希尔公司业绩的障碍,所以沃伦·巴菲特仍可当之无愧是优秀的.400击球手。


 

成为一名.400击球手

 

在一篇题为“哦!去年创造.400成绩的击球手,你在哪里?”的文章中,伯恩斯坦故意在业绩假设中将后门洞开。他写道,要想成为一个.400的击球手,证券券商必须愿意实施集中投资策略,这种赌法是取得高回报目标的必要条件。伯恩斯坦认为,过分追踪失误的风险和高标准偏差只会阻止证券投资者选择集中证券投资。这点我们姑且不考虑,事实仍然是:集中投资者有最大的击败市场平均回报率的机会。

如果我们打开伯恩斯坦的后门向外看去,我们会看到谁呢?约翰·梅纳德·凯恩斯、菲尔·费舍尔、沃伦·巴菲特、查理·芒格、罗·辛普森还有比尔·罗纳,这并不令人奇怪。正如年轻的新棒球手专注地观察泰德·威廉姆斯打球一样,我们通过研究.400击球手的挥

棒动作以及击球姿势会学到很多的东西。正如巴菲特曾经说过的:“关键是找出谁将是被棒球手攻击的对象。”

 

成为击出好球的证券券商

 

·将股票视为企业。

·增加你投资的规模。

·降低证券换手率。

·开发其他业绩衡量尺度。

·学会用概率的方法来思考。

·学会认识判断失误心理。

·忽视市场预测。

·等待最佳击球机会。

将股票视为企业

巴菲特说:“在我们看来,投资学生仅需学习两门课程,一门为如何评估企业,另一门为如果看待市场价格。”

任何人想效法巴菲特的投资策略都必须首先将股票视为企业。“每当查理和我为伯克希尔购买普通股时,我们对待交易的态度就好像在购买一家私营企业。我们研究企业的经济预期,研究执掌企业的管理人员以及我们可能支付的价格。”本书的第1章对巴菲特投资原则进行了总结。

巴菲特解释说:“作为投资者,你的目标就是以一种合理的价格购买你容易理解的企业的部分股票。这个企业的收益肯定将在5年、10年、20年内比其他企业的收益高得多。渐渐地,你会发现满足你要求的企业屈指可数,所以你一旦发现符合你标准的企业,你就应当购买可观数量的股票。”

增加你投资的规模

巴菲特承认:“我投资的企业一般都占我净资产的10%,少于这个数量我就不愿意买了。如果我不愿意投

入那么多,这说明这个购股想法也不怎么样。”

投资者应该拥有几种股票呢?巴菲特会告诉你这取决于你的投资战略。如果你有能力分析和评估企业,你不需要拥有太多的股票。巴菲特认为,只有那些对自己在做什么都搞不清楚的投资者才需要广泛多元化的投资战略。

作为企业的买主,没有哪条法则规定你必须拥有所有主要行业的部分企业。同样,你也不需要在你的证券投资组合中拥有40、50或者100种股票来实现足够的多元化。如果一家企业的所有者可以舒舒服服地拥有10家分公司,为什么普通股拥有者不能这样做呢?

广泛的多元化是一把双刃剑。如果投资者没有分析企业的技巧,那么多元化证券组合如指数基金就是正确的行动方向。然而我们也知道,过度多元化实际上影响了聪明的选股者的投资业绩,因为它限制了个股购买的数量,甚至连现代金融的先行倡导者们都已发现“拥有15种股票可以取得平均85%的多元化程度,而拥有30种股票则可取得平均95%的多元化程度。”巴菲特让我们考虑这样一个问题:如果你拥有的最佳企业承担最小的金融风险但却有最优秀的前景,你为什么要将钱投放到第20位优秀的企业里,而不将钱投放在顶级优秀的企业上呢?

降低证券换手率

经常性的买卖将帮助改善

你的证券投资组合,这种想法是错误的。我们已经知道,证券换手产生了交易成本,降低了你的整体利润。对于需缴税的投资来说,高换手率的后果是十分有害的。每次股票出手,假设交易赚取了一定的利润,你必须以税收的形式摒弃部分利润。记住,股本中未实现的资本收益只要你持股一天就会保留在你手中一天。假设持有这家公司的投资基本原则并未改变,通过持有资本收益,你就能够使你的净收益以强有力的方式按复合形式增长。

你应当像拥有这家公司的首席执行官一样对待你持有的证券。巴菲特说:“一个拥有超长期经济效益分公司的母公司,是不会将公司的这颗‘皇冠上的宝石’卖掉的。然而,同样是这个首席执行官,却可能冲动地卖掉他私人证券账户里的股票。他的理由是一个简单的逻辑‘获取利润总不会使你破产吧’。”巴菲特解释说:“从我们的观点看,在企业里讲得通的事在股票上也同样讲得通。一个股市投资者随便持有某家杰出公司的一小部分股票,他所表现出来的韧劲和心态应当与完全拥有这家企业表现出的坚韧和顽强一样才行。”

开发其他业绩衡量尺度

集中投资战略是以经济为基础的模式,而不是以价格为基础的模式。在基于经济价值的模式中,将注意力集中在少数几种股票上,将使你更好

地深入了解并监控你拥有的企业。在基于经济价值的模式中,我们认识到,拥有少数几种股票而不是多种股票起到降低整体证券投资风险的作用。价格波动在以经济为基础的模式中是件好事,因为它给你一个廉价购买更多的好企业股票的机会。相反,在以价格为基础的模式中,多元化是广泛性的,所有权是分离式的,价格波动被视为负面影响。

在以经济为基础的模式中你应感到安慰,因为你知道未来的股价与企业的潜在经济效益密切相关。如果企业的经济效益改善了,股价将会攀升;如果企业的经济状况恶化了,企业的未来股价将会跌落。

在这个框架下,你具有赢者的优势,即你拥有高成功概率,而另一种模式(总是试图正确猜出短期股价的方法)则是一个输者的游戏。正因为以经济为基础的模式不以短期价格变动作为衡量进步的尺度,所以它并不意味着集中投资者没有衡量业绩的方法,它仅仅意味着我们需要使用一把不同的量尺。

集中投资者可以通过计算全面收益来衡量他们的投资进展,巴菲特就是这样做的。为了计算你们公司的整体收益实力,你可用每股收益乘以你拥有的股数。巴菲特解释说企业拥有者的目标是创立一个证券投资组合,这套组合在10年内将产生最高水平的全面收益。

学会用概率的方法来思考

们已经知道沃伦·巴菲特是桥牌的疯狂爱好者。如果他和查理·芒格认为在桥牌和投资之间有许多可比之处,你也就不用感到奇怪了。查理说:“我们对待投资的战略与我们解决桥牌问题的方法是一样的,都是通过估算真正的概率。”

巴菲特最喜欢的桥牌书是西蒙(S.J.Simon)写的《你为什么会在打桥牌时输》(Why You Lose at Bridge),它包含了一些集中投资者应熟记于心的真知灼见。西蒙说:“玩桥牌的人中真正费力气花时间去学习桥牌中出现的数学原理的人少之又少,除非是专业桥牌玩家,其实带给他大量利益的不是他的高超技巧,而是他对数学的超级意识。”

任何扑克游戏,不管是桥牌、纸牌还是21点,其实都是数学问题,投资也一样,但请记住,投资中的数学并非是难不可及的。贝叶斯概率推理中包含的代数知识是高中水平的。当然,在投资中纯数学的应用要以主观概率分析作为补充,所有这些技巧均来源于你的商业实践。巴菲特说,在很多时候他是一个好的投资家是因为他是一个商人;他是一个好的商人,是因为他是一个投资家。

当你花费更多的时间将股票看成是企业,如研读它们的年度报告、专业杂志,调查企业的经济状况而不是股价时,概率观点就会很自然地出现

。连你自己都会感到惊讶,你能够这么快地看出在每日股价变化之下潜存着的企业格局。巴菲特指出:“你的确可以看到某些企业格局或企业行为的重复出现,但华尔街偶尔也会忽略它们。”

如果你是将注意力集中在潜在企业经济格局的那类投资家,你会发现你更容易以概率的方式思考,这将给你带来巨大的竞争优势。西蒙说,不管怎样,阻止一个好的桥牌玩家成为伟大的桥牌选手的原因正是他对数学的漠然。

学会认识判断失误心理

布莱斯·帕斯卡是概率论的创始人之一。他说:“人的头脑在某一时间既可能是万物之灵,也可能极其愚钝。”查理·芒格对投资和投资心理也写下了他的观点,这些观点对投资者也有很大帮助。他说:“人的头脑既有强大的动力,也会发生运转失误,它导致我们得出错误的结论。”

投资中的心理状态是极其重要的。我们可以搞清经济状况,也可以算对概率,但如果我们允许我们的感情超越理智的判断,我们将无法靠集中投资战略获取利润,也无法靠任何战略获取利润。

集中投资战略并非是适合所有人的战略,记住这一点很重要。集中投资的独特风格经常与多数人对投资的看法相矛盾。查理说:“每个人都必须从边际效用的角度来进行投资游戏,其中必须考虑到他自己的心理状态。”根据查理的

说法:“如果损失会使你感到难过,有些损失是在所难免的,你不妨采用非常保守的投资方式以保持你的寿命。”

巴菲特对此表示赞同。巴菲特说,只要你有长期投资的眼光,集中投资的风险“就成为你自己的风险,这个风险就是你是否能够保持你对企业真实状况的信念,而不太关心股市的情况”。

忽视市场预测

在1997年年底,谁能猜到日本作为世界第二号经济大国,会陷入第二次世界大战以来最严重的衰退谷底?谁能够预测到俄罗斯会在债务问题上拖欠不履行职责,而东南亚市场则在内部爆炸?又有谁能预测到道琼斯平均指数在6个星期里暴跌1800点,又在以后的短短3个月内再创新高?

答案是:没有谁预测到这些结果。即便有人声称他们预测到了,他们做出第二次准确预测的概率要小于他们掷硬币成功的概率。股票市场(作为世界经济的一部分)是一个复杂的适应性系统,它处于永远发展变化的状态下。简单的预测系统从短期来看可能会生机勃勃,但它最终会失败。你可能受到预测模式的诱惑而忍不住去拥抱它们,但这是莽撞的举动。

巴菲特说股市经常是高效的。当它处于高效状态时,信息在市场上随处可得,投资参与者快速行动制定股价,但是请注意,他没有说股市永远都是高效的。市场投资者制定的

价格与企业内在价值不完全相符的情况时有发生。股价与企业内在价值脱离的原因是各种各样的,包括心理反应过度和经济判断失误。集中投资者处于有利的地位,可以充分利用这种价格错位,但如果他们将宏观经济预测或股票市场预测在某种程度上包括在他们的模式中,他们的竞争优势就会减弱。

等待最佳击球机会

泰·科布(Ty Cobb)曾说过:“泰德·威廉姆斯见过的棒球比任何在世的人都多,但他需要等待一个完美的击球机会。”这个近乎苛刻的原则可以解释为什么威廉姆斯是过去70年里唯一取得.400佳绩的击球手。沃伦·巴菲特对泰德·威廉姆斯敬佩有加,在好几次场合,他与伯克希尔的股民分享威廉姆斯的近乎苛刻的原则。在《击球的科学》(The Science of Hitting)一书中,威廉姆斯解释了他的击球技巧。他将棒球场的击球区划分成77块小格子,每块格子只有棒球那么大。巴菲特说:“现在,当球落在‘最佳’的方格里时,挥棒击球,威廉姆斯知道,这将使他击出.400的优绩;当球落在‘最差’的方格里时,即击球区的外部低位角落时,挥棒击球只能使他击出.230的成绩。”

威廉姆斯击球的忠告与投资的可比之处是很明显的。对巴菲特来说,投资是一系列“商业

”击球,要取得高于平均水平的业绩,他必须等待直到企业进入“最佳”击球方格里才挥棒。巴菲特认为投资者经常对坏球挥棒,他们的业绩也因此受到影响。或许并非投资者认识不到已经来临的一个好球——一个好的企业,困难之处在于投资者总是忍不住要挥棒击球。

我们怎样克服这种两难窘境呢?巴菲特建议投资者每次行动就好像持有一张“终生决策卡”,上面最多只能有20个孔。你一生只能做20次投资决策,每次挥棒,你的卡上就会打一个孔,你的余生就少一次投资机会,这会迫使你寻找最好的投资机会。

当球又低又在击球区域之外时,不要试图挥舞你的球棒。威廉姆斯为了等待最佳时机,冒着三振出局的风险。从这点上讲投资者的日子要好过得多。巴菲特说,与威廉姆斯不同,“我们不会因放弃落在击球区以外的三个坏球而被淘汰出局。”


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